硬资产投资大佬Lepard：美联储「大印钞」周期1-2年内将至，黄金白银爆发机会可能来了

原文作者：许超

原文来源：华尔街见闻

在2026年全球宏观经济的十字路口，主权债务重压与技术狂热并存。资深基金经理、《大印钞周期》（The Big Print）作者劳伦斯·莱帕德（Lawrence Lepard）近日做客 Thoughtful Money 访谈，与主持人亚当·塔加特（Adam Taggart）展开了一场深度对话。

莱帕德指出，当前的金融体系正处于“Defcon 2”（二级战备）的危险边缘。他给出了极具冲击力的“非共识”预测：新任美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）绝非市场流传的纯粹鹰派，反而极有可能在近期强行开启降息大门。同时，他坚信大宗商品新一轮超级周期已经确立，白银在干碎50年的历史天花板后，长线目标将直指100至200美元。

核心观点摘要

• “大印钞”不可逆转： 全社会债务增长速度远超底层 GDP 增长，为了维持庞大的信贷结构，美联储最终只能被迫选择印钞，“打破玻璃”的紧急救市时刻正在逼近。
• 美联储降息的“非共识”时间表： 市场目前押注6月降息概率仅3%，但沃什可能利用“达拉斯联储修剪平均PCE”（已降至2.3%）和“AI提升社会生产率”为借口，出乎意料地宣布降息。他在即将到来的这次会议上，有极大的概率会选择直接宣布降息。
• 变相的收益率曲线控制（YCC）： 面对“债券义警”的抛售，美国最终可能效仿二战时期，实施绝对的主观控制，死锁长短端利率，并彻底废除 SLR（补充杠杆率）限制，逼迫大银行接盘国债。
• 白银将迎来“世纪大突破”： 全球白银已连续五年陷入绝对供需赤字。在突破50美元的半世纪铁盖、冲高120美元并经历回调后，目前76美元附近是强力底部，未来或迎数倍爆发。

一、 债务增速远超 GDP，“大印钞”成为信贷体系的唯一终局

莱帕德指出，在信贷驱动的金融体系中，所有新货币本质上都是通过“借贷”被无中生有地创造出来的。因此，货币供应量必须持续以一定的速度增长，才能支撑系统内不断扩张的信贷。

然而，目前全社会面临的根本麻烦在于：全社会的债务增长速度，已经远远超过了底层 GDP 的内生增长速度。 这种极度透支的状态最终必然会导致主权债务危机或者美元的货币危机。为了支撑这个膨胀速度远超 GDP 的庞大信贷结构，官方唯一的最终解决方案就是印钞。

莱帕德认为，尽管政策制定者会因为担忧引发高通胀而极力避免走到这一步，但当系统内部走到一个平衡交叉点——即他们再也无法承受不印钞的代价，眼睁睁看着整个金融结构即将发生多米诺骨牌式的坍塌时，所有的规则都会被抛诸脑后，他们唯一的选择就是疯狂印钞。

历史已经清晰地证明了两次：2008年整个商业银行系统因为房地产信贷泡沫濒临崩溃，以及2020年新冠疫情期间为了应对全社会经济停摆而开启的更庞大印钞。莱帕德强调，前美国财政部长汉克·保尔森（Hank Paulson）近期打破长期沉默、公开发出危险时刻即将浮出水面的信号，正是底层数学账目无法掩盖、危机正在水面下疯狂积聚的强有力佐证。

二、 沃什治下的美联储：鹰派外表下的“非共识”降息路径

针对市场目前将新任美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）贴上强硬收缩资产负债表的“鹰派”标签，莱帕德给出了极具颠覆性的“非共识”预测。他认为沃什在即将到来的会议上有极大可能会选择直接宣布降息，甚至直接大幅降息 50 个基点。

莱帕德分析称，沃什在其之前的公开讲话中，已经为其政策路径提前铺设了两个完美的政治与经济学降息借口：

• 引入达拉斯联储修剪平均 PCE（Dallas Trimmed PCE）： 沃什强调官方传统的 PCE 指标是不够精准的。截至 4 月份，全美传统 PCE 数据高达 3.8%；然而如果看达拉斯联储修剪后的 PCE，数据则直接变成了 2.3%。使用 2.3% 这个数字，距离美联储 2% 的通胀目标简直就只有一步之遥，从而在统计学上获得了完美无瑕的降息理由。
• 复制格林斯潘的“生产率跃升”套路： 沃什正高调宣称 AI（人工智能）科技的发展将在未来几年真正实现社会生产率的巨大飙升。在货币银行学里，要证明“降低利率不会引发恶性通胀”，最核心的理论支撑就是“全社会同时获得了巨大的生产率跃升”。这与前美联储主席格林斯潘在 1996 年为了强行降息而借口互联网技术进步、最终一手吹大“互联网泡沫”的策略如出一辙。

结合特朗普政府对美联储立刻执行大幅降息的强烈渴望，以及财长候选人贝森特对高通胀只是“暂时性状况”的明示，莱帕德断言，为了推行重资本的“制造业回流与激进国家工业政策”，美联储势必会大刀阔斧地降息注入资金“润滑油”，哪怕代价是让整个宏观经济在无尽的高通胀中全面过热运行。

三、 债券义警全面反水与二战式“收益率曲线控制”的回归

塔加特提出疑问：若美联储在通胀并未彻底根除的情况下强行降息，那些高举大棒的“债券义警（Bond Vigilantes）”是否会乖乖买账？

莱帕德对此给出了否定的回答。他指出，最新数据显示以日本、中国为代表的外国投资者正以创纪录的规模大幅抛售美国国债。一旦美联储走上强行降息的路径，10 年期美债市场必将爆发全面叛乱，其收益率会不可控地飙到更高。为了应对这种局面，美国官方最终必然会走向一种极端的工业政策——实施绝对的主观控制与收益率曲线控制（YCC）。

这与二战时期的宏观背景存在完美的历史类比。在 1942 年，面对与当前惊人相似的债务占 GDP 比例，官方直接入场粗暴地宣布将短端利率死锁在 0.375%，长端利率死锁在 2.5%，并将接受政府薅羊毛包装成民众的爱国义务。

莱帕德预测，未来一旦美债市场爆发全面抛售，美联储也将被迫变相实行 YCC 接盘所有美债，导致资产负债表出现灾难性的无底线膨胀。而在这一极端时刻到来之前，美联储预计会非常迅速地彻底废除所有的 SLR（补充杠杆率）监管限制，直接抹掉商业银行在资产负债表上持有国债的硬性上限，以此强行逼迫大银行替美联储接盘，发明出类似当年 BTFP（银行定期融资计划）式的隐蔽机制，将天量货币重新泵入整个金融体系。

四、 万亿 AI 资金海啸：复刻2000年狂热与实体资源刚性制约

谈及当前的资本狂热，塔加特引用华尔街核心研究报告指出，全美在 AI 领域的资本支出正逼近 1 万亿至 1.2 万亿美元，这在短期内对实体经济和股市形成了强力的强心针刺激效应。

莱帕德高度赞同这一观点，并表示当前的局势完美复刻了 2000 年互联网狂热与 2008 年金融危机的混合体。英伟达及一众大算力科技巨头的走势，与当年戴尔和英特尔如出一辙。在现代法币体系中，系统需要越来越高的名义资产价格来勉强维持债务不暴雷，因此莱帕德表示其已彻底放弃做一个死板的美股空头。正如魏玛共和国初期一样，股市在货币崩溃初期单看名义价格往往表现得极其璀璨夺目。

然而，莱帕德强调，由天量法币流动性构成的资金海啸正在面临实体物理世界的无情修正：

• 实体铜矿缺口： 要实现各大巨头规划的这一场上万亿美元的 AI 数据中心和配套超级电网建设，从客观数学和物理学来看，必须把目前全球的实体铜产量直接在现有的基础上强行提高 2 到 3 倍才够用。
• 白银战略消耗： 诸如 SpaceX 规划在太空中部署铺天盖地的超级太阳能电池板网等宏观战略蓝图，在物理工程上将不可避免地瞬间消耗掉这个地球上极其恐怖的实体白银储备。

莱帕德断言，资本可以通过敲击键盘凭空变出，但实体资源无法无中生有。人类目前已彻底告别了过去的低通胀时代，转而生活在一个高通胀、重实物的商品牛市世界里。

五、 白银的非对称豪赌：供需赤字与 50 美元世纪突破

在具体资产配置维度，莱帕德深入剖析了白银与黄金的根本性差异。他指出，白银在本质上是这两大贵金属里波动性惨烈得多、妖性得多的资产。因为它不仅是一种古老的金融货币金属，同时也是一种不可或缺的核心重工业战略金属。

莱帕德强调，白银此时此刻正迎来史诗级的非对称爆发空间：

• 持续五年的绝对供需赤字： 全球实体白银的供需结构已经整整连续五年陷入严重的绝对赤字状态，每年的开采总量早已远远跟不上实体工业和金融投资对它的无情消耗。
• 打破半世纪铁盖天花板： 在国际商品历史上，白银曾背负了一个长达半个世纪的 50 美元绝对历史大红线。而在去年的主升浪狂飙中，白银一举彻底干碎了这一天花板并冲高至 120 美元。在经历了近期大级别的深度技术回调后，目前价格又重新回落并稳稳踩在了 76 美元附近的 200 日移动平均线长线铁底之上。
• 反向情绪指标触及极端： 权威数据显示，全美投资顾问的黄金白银多头仓位已从年初的 80%~90% 极热状态，一路雪崩砸到了恐怖的负 30%（-30%）。全美专业投顾大批劝说客户全面做空硬资产的异象，在反向法则眼里，正是标准的市场情绪在彻底绝望中疯狂打底的天赐良机。

莱帕德引用前高盛大宗商品研究总监杰夫·库里（Jeff Curry）的商品公式指出，当这类核心商品触发长达数十年的“世纪大突破”后，其最终名义价格通常会以那个突破口（50美元）为基准翻上 2 倍、3 倍、甚至 4 倍。这意味着这背后推导出来的白银长线名义目标价将直接指向极其骇人的 100 美元、150 美元、甚至 200 美元。

尽管白银矿业股近期经历了回撤近 50% 的高位踩踏剧震，但对拥有充足风险对价能力的投资者而言，白银目前是一个比黄金更具爆发想象力和非对称期权属性的财富豪赌。

以下为访谈全文，由AI进行翻译：

Larry (Lawrence Lepard):

你知道，如果借用战争游戏（War Games）的类比，防空警报等级（Defcon）分为1到5级。Defcon 5 代表一切都棒极了，而 Defcon 1 则代表我们的手指已经悬在了核按钮之上。如果看目前的宏观局势，你觉得我们现在处于哪个级别？

Larry:

我认为我们在 2 级。我认为我们现在处于 2 级。也可能，也许已经到了 1 级而我误读了它，但我个人坚信我们目前处于 2 级。

Adam (Adam Taggart):

欢迎来到 Thoughtful Money。我是 Thoughtful Money 的创始人兼主持人 Adam Taggart。非常欢迎大家来到这里，我希望接下来能与精彩的 Lawrence Lepard 展开一场极其美妙的讨论。他是这本伟大的著作——《大印钞周期》（The Big Print）的作者。Larry，你最近怎么样？

Larry:

我很好，Adam。谢谢你，你用这些赞美之词形容我真是太客气了。

Adam:

哦，那本书确实是一本极好的作品。我们之前在频道里也讨论过它，现在正在观看这个视频的观众里，无论是对你的整体研究还是具体对那本书，都有着非常多的超级粉丝。

我想我们不如直接从这里开始，对吧？让我们直接切入正题。

你在《大印钞周期》中提出了一个核心前提。如果可以的话，你能不能先用大约 30 秒的精简版本，用你自己的话解释一下什么是“大印钞”（The Big Print），以及为什么你如此有信心它一定会到来？

不过 Larry，在探讨这个之前，我非常想和你交流一件事：你目前有没有在调整你对这个周期到来的时机预测？现在有几个原因可能会让你修正时间表，其中一个可能就是新任美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）。至少从表面上看，他被塑造成一个不太可能像他的直接前任们那样热衷于搞“大印钞”的人。所以，首先，让我们从这里开始，你那30秒版本的核心论点是什么？

Larry:

是的，非常棒的问题。那么，关于“大印钞”的30秒快速概述是这样的：我们的核心论点在于，在一个由信贷驱动的金融体系中，所有的核心新货币（new money）实际上都必须通过“借贷”才能被无中生有地创造出来（borrowed into existence），可以这么说。因此，货币供应量需要持续以一定的速度增长，才能支撑系统内不断扩张的信贷。

也就是说，信贷规模和货币供应量是互为表里、相互追踪的。而问题随之而来——我以前把这句话放在了我的 X（推特）置顶帖里，最近我又在 X 的信息流里发了一遍——我们面临的根本麻烦是：全社会的债务增长速度，已经远远超过了底层的 GDP 内生增长速度。

这种情况最终必然会导致主权债务危机（Sovereign Debt Crisis）或者美元的货币危机。而为了支撑这个已经建立起来、且膨胀速度远超 GDP 的庞大信贷结构，官方唯一的最终解决方案就是印钞。

从历史上看，政策制定者们一直在极力避免走到这一步，因为印钞会引发通胀，没有人喜欢高通胀。但是，当然，他们总会走到一个平衡点或交叉点——即他们再也无法承受不印钞的代价了，于是被迫开启“大印钞”。

到目前为止，我们已经见证了两次。第一次是在 2008 年，当时整个商业银行系统因为房地产信贷泡沫而濒临崩溃；然后当然是第二次，发生在新冠疫情期间，那次的印钞规模更加庞大，那是为了应对新冠危机造成的全社会经济停摆。

在过去的几年里……在我的信息流里，虽然时间有点久了，但你可以找到一些很棒的图表，其中一个图表是由 Murmuran 制作的，Lyn Alden 也做了一个非常类似的图表。这些图表基本都清晰地表明：就全美未偿还的债务总额与现有的货币供应量相比，我们已经处于极度透支、极度延伸的状态了。

因此，在未来的某个时间点，另一个所谓的“大印钞”必然会降临。这实际上直接遵循了美联储的核心法定职责。正如你所知，美联储有三个核心职责：通胀和就业是两个公开阐明的职责，但其隐藏的第三个核心职责是“金融稳定（Financial Stability）”。

事实上，汉克·保尔森（Hank Paulson，前美国财政部长）最近在一次采访中就暗示了这一点。他提到了完全相同的危机，并明确表示：我们可能正在逼近信贷市场和债务市场中“打破玻璃（紧急救市）”的危险时刻。

我觉得这非常有意思。因为保尔森已经保持沉默很长很长一段时间了，而现在他却突然站出来，公开向市场发出信号，警告这个问题可能即将浮出水面。

我是在 2025 年 2 月出版这本书的。所以到现在为止，这本书已经出版了一年多，快接近一年半了。当时我在书里预测，这一切会在两年内发生。我可能会被证明是错的（时机上），但我们可以拭目以待，看看从现在到明年二月之间会发生什么。

但我确实觉得，从纯粹的数学概率来看，他们在未来某个节点被迫迎来那个“打破玻璃”时刻的概率是极高的。

Adam:

让我们把这一点与你刚才提到的关于凯文·沃什（Warsh）的评论结合起来看。沃什曾公开表示他上台后想要缩减美联储的资产负债表。我们一会详细聊这个。但他在同一次评论中也确实加了一个前置条件，他说，你知道，“除非发生某种严重的信贷事件（credit event）”。

我认为这里面客观存在的现实是：这些高官往往都带着最美好的初衷上台，然而当外在环境突然剧变、资产价格满地暴跌，我们眼睁睁看着整个金融结构即将发生多米诺骨牌式的坍塌时，所有的条条框框和规则都会被抛诸脑后，他们唯一的选择就是疯狂印钞。所以，我在书里做出了这个假设，并且我现在依然强烈坚信，那个时刻就在前方，它一定会到来。

Larry:

我后来发现，在历史宏观预测中，去精确预测具体的时间线（Timeline）某种程度上就像是个“傻子的游戏（mug's game）”。我也和所有人一样，在时机预测上犯过非常多的错误。没有人能真正未卜先知。但是，底层的数学逻辑在无情且不屈地向前推进。我目前依然觉得它大概率会发生在未来一两年内，但也确实可能会拖得更长。我是说，这完全有可能，因为他们是非常厉害的“踢罐子”（拖延和转移问题）的高手。

坦白讲，在 2023 年硅谷银行（Silicon Valley Bank）倒闭破产的时候，我当时心里想：哇，来了，这就是导火索，我们要见证历史了，就是现在了，对吧？当时我的书还没有正式出版。但我当时的判断（在时机上）错了。他们非常迅速地把这个漏洞给缝补好了，然后一切又像没事人一样继续往前运转。

于是到了现在，我们继续在金融体系里埋下新一轮货币过剩的种子。而这里面最亮眼、最新的一颗种子，就是被我称之为某种“AI泡沫”的东西。

这成为了资本市场里最新、最闪亮的玩具，每个人都在疯狂追逐它。现在有高达 4000 亿美元的资本支出（capex）正疯狂砸在 AI 领域，这笔巨资目前正硬生生支撑着实体经济，也硬生生托住了整个股票市场。这在当下看起来都挺好，而且这种狂热通常可以维持相当长的一段时间。

我清晰地记得在 1998 年的时候，我就笃定地认为当时美股已经见顶了，结果我大错特错——在 2000 年互联网泡沫最终彻底破裂之前，市场硬生生又狂欢了整整两年！所以，对周期的精准择时（Timing）真的太难了。你知道传奇棒球手瑜伽·贝拉（Yogi Berra）曾说过什么吗？他说：“预测很难，特别是关于未来的预测。”（Adam笑：特别是关于未来，是的，没错。）但是，系统内部的数学账目是明摆着的，它骗不了人。对吧？

Adam:

没错。好吧，所以你认为这在数学上是一个不可逆的必然结果。

Larry:

是的。

Adam:

你的宏观同行们，比如 Lyn Alden，显然也是这么看的。Lyn 的经典口头禅就是“没有什么能阻挡这辆债务火车（Nothing stops this train）”。基本上就是说，在我们现行的这一套金融体制下，从数学计算来看，这几乎是注定要发生的事。

那么听起来，Larry，为了让下一次真正意义上的“大印钞”发生，你认为这必须以危机为前提，或者说由危机来引爆，对吧？这是一个标准的“打破玻璃”时刻才会触发的事件。

 Larry:

他们……是的。政客和央行高官通常确实需要经历一些极端的外部危机，才会有足够的政治借口去做一些极其极端的事情，就像他们在 2020 年新冠时期或者 2008 年所做的那样。

但我实际上认为，在这之前存在一种微型的、或者说有可能发生被我称之为“微型大印钞（mini big print）”的过程。正如 Lyn 描述的，他们今天其实已经在进行某种形式的“小印钞”了。虽然他们最近稍微缩减了一点点放水的规模，但本质上他们已经重新回到了QE（量化宽松）的路径上。

Adam:

类似于“巨型小虾米印钞”（jumbo shrimp print），抱歉，玩个冷笑话，对吧。

Larry:

哈哈，巨型小虾米，没错。而且他们正在做很多，你知道，财政部层面的小动作。今天早上我还转发了一条推文：现在的美国财政部正在疯狂买入长端国债，并同时发行短端债务来对冲。这在本质上就是一种类似于“扭曲操作（Operation Twist）”或“收益率曲线控制（Yield Curve Control）”的变相调控机制。

不过，你知道，让我们重点来谈谈凯文·沃什（Kevin Warsh），好吗？因为我认为他是一个极其关键的新变量，他将在接下来宏观局势的发展中扮演举足轻重的核心角色，对吧？

美联储的下一次利率会议是在 16 号，他会在 17 号发表重磅演讲。让我们仔细拆解一下他是谁、他的出任意味着什么，以及他接下来的政策究竟会走向何方。

我觉得最有趣的是目前的“市场共识”。在我们今天做这个视频通话之前，我特意去查看了芝商所的美联储观察工具（CME FedWatch），好吗？

目前芝商所的数据基本显示：市场认为今年 6 月美联储降息的概率居然只有区区 3%！而到了今年 12 月，联邦基金利率（Fed Funds Rate）反而有 50% 的概率会走高。

沃什在媒体的包装下一直被贴上某种“鹰派（hawkish）”的标签，因此整个金融市场现在都在严重向这一边倾斜，下注认为他不仅不会放水，反而会继续加息——尽管目前的股票市场完全没有表现出对加息的恐惧，我认为股市可能已经看穿了一些底牌。

而我的核心观点是，我在沃什的利率路径预测上属于极少数的“非共识派（non-consensus）”。我实际上认为，他在即将到来的这次会议上，有极大的概率会选择直接宣布降息。

我认为他在之前的几次公开讲话中已经向有心人释放了清晰的线索。他说：“听着，首先，我们不能再用传统死板的眼光去看待那些通胀数据了。你知道，官方传统的 PCE（个人消费支出）指标是不够精准的。我们美联储接下来必须引入并参考一个全新的指标——达拉斯联储修剪平均 PCE（Dallas Trimmed PCE）。”

那么好，截止到 4 月份，全美传统的 PCE 数据打印出来高达 3.8%；然而，如果你看达拉斯联储修剪后的 PCE，数据直接变成了 2.3%！如果你使用 2.3% 这个修剪后的数字，它距离美联储梦寐以求的 2% 通胀目标简直就只有一步之遥。这样一来，你就能在政治上和经济学上获得一个完美无瑕的降息借口，对吧？

Adam:

没错！不好意思打断一下，但我刚刚顺手查看了 Truthflation（独立宏观通胀实时追踪平台），他们通过链上和实体大数据计算出来的全美年化真实 CPI（消费物价指数）通胀率，此时此刻实际上已经跌破了 2%。

所以，你知道，过去市场上一直有大量深刻的批评，指责美国劳工统计局（BLS）目前那一套死板的 CPI 计算方式根本无法真实、敏锐地反映经济现实。

我敢肯定，很多正在观看这个视频的普通网民此时此刻肯定会愤怒地大喊：“嘿！你们在扯淡什么呢？我的实际生活成本和日常开销明明还是贵得要死！” 但如果纯粹从统计学和美联储这些用来做决策的宏观调控指标来看，真实的通胀压力读数显然没有劳工统计局官方 CPI 呈现出来的那么骇人。

Larry: 我觉得这是一个非常棒、非常有力的数据支撑，我之前甚至没有关注到 Truthflation 的这个最新读数。是的。

另外，我也坚信沃什近期演讲中的另一部分内容真正向我们透露了底牌：他曾不止一次在公开场合强调，他坚信 AI（人工智能）科技的发展将在未来几年内真正实现社会生产率（Productivity）的巨大飙升。

大家要知道，在货币银行学里，你如果要证明“降低利率不会引发恶性通胀”，最核心、最完美的理论支撑就是——全社会同时获得了巨大的“生产率跃升”。

沃什现在正在疯狂地使用这个论点。而回溯历史，当年的美联储主席格林斯潘（Greenspan）在 1996 年时，为了向市场解释他为什么要强行降息，使用的也是一模一样的套路！他当时宣称技术进步（互联网革命初潮）极大地提高了生产率，因此降息不会引发通胀。然而，正是那一次降息，直接一手吹大了人类历史上著名的“互联网泡沫（dot-com bubble）”。

接着，我们又听到贝森特（Scott Bessent，特朗普的核心经济顾问与财长候选人）发表了类似的言论，他说什么“当前的高通胀绝不是一个永久性的宏观状况”。这几乎是在明目张胆地暗示他认为通胀是“暂时性的（transitory）”，只不过他学聪明了，没有直接用这个当年被骂惨了的词。

Adam:

我正想这么说。我是说，政客们完全可以抛出这样一套完美的逻辑：“好吧，过去几年的高通胀在很大程度上其实是由俄乌战争引爆的国际油价飙升硬生生推高的。如果（特朗普）新一届政府上台并对外表态这场战争很快就会彻底结束，那么原油溢价自然应该全部崩塌式地降下来。”

Larry:

没错，完全正确！而且我们所有人都心知肚明，特朗普打心底里强烈渴望美联储立刻执行大幅降息。我们也知道特朗普之所以选沃什，在很大程度上就是因为沃什私底下向他表过态，承诺上台后会配合进行降息。

我认为沃什和新政府之间可能达成了一种利益上的政治权衡，他可能会在明面上辩解说：“好吧，看在上帝的分上，我们接下来会象征性地尝试缩减一下美联储的资产负债表。”

顺便说一句，我认为他绝对、没有任何一丝一毫的可能真正做到缩表！我认为这纯粹是一个彻头彻尾的谎言和对大众的政治洗脑（gaslighting）。但随他去吧，政客们需要这套说辞。

他们对外宣称“我们想缩减资产负债表，让美联储这只看得见的手减少对实体经济的横加干预”，但同时又强调“较低的利率才能带来经济的繁荣增长”。

我太了解他们了，他们背后真正的死命令就是——要数字增长（Growth）。今天早上我刚刚全程听完了贝森特在里根研究所（Reagan Institute）发表的重磅演讲，那篇演讲翻译过来其实核心就一句话：美国接下来要通过极其激进的“工业政策（Industrial Policy）”，来强行让美国实体经济重获新生。

从客观现实的角度看，我实际上认为这是一件完全值得去做、且必须做的事情。在过去的几十年里，我们把太多的产业链野蛮地“离岸外包（Offshored）”了，其灾难性的后果就是导致我们美国本土最核心的基石——中产阶级被彻底掏空。

然而，这里面存在一个致命的宏观矛盾：你在一个动辄 5% 以上的高利率环境下，是绝对无法成功推行这种重资本的“制造业回流与工业政策”的。你必须在机器的每一个齿轮里注入天量的资金“润滑油（grease）”，才能让这些生锈的工业机器重新疯狂转动起来。而注入润滑油的唯一方式，就是必须大刀阔斧地降息。

综上所述，我是坚定不移的“非共识派”：我坚信他们一定会不计代价地找到各种借口，在不久的将来强行开启降息大门。

当我在 Twitter（X平台）上抛出这个（美联储可能在6月直接降息50个基点的）观点时，很多人立刻跳出来反驳说：“得了吧，美联储利率决议有12位投票委员，沃什绝不可能拿到足够的赞成票。”

我在 Twitter 上对这些反驳的反应是：你们这些人太天真了。如果你仔细读过美联储自成立以来的历史就会明白，美联储主席才是那个真正定下主基调的人。他会软硬兼施地去说服、甚至强迫其他人顺从他的意愿。他要做的仅仅是拿到简单多数票而已。

甚至连沃什自己最近都暗示过，美联储的内部会议偶尔也需要像在小酒馆里打架一样（充满激烈的冲突），有些人持不同意见是很正常的。所以如果真是这样，我坚信在今年 6 月到来时，存在一个不为零的绝对概率——他会直接宣布降息 50 个基点。

看着吧，如果这件事最后没发生，我看起来就会像个彻头彻尾的蠢货。但我只是在告诉你，他们其实一直在向我们释放线索。

顺便说一句，从客观经济学来看，他本应该加息才对。因为如果你关注过“新债王”杰弗里·冈拉克（Jeffrey Gundlach）的理论，他基本认为联邦基金利率应该紧跟 2 年期美债收益率（这是最好的利率市场定价代理指标）。而目前的联邦基金利率在 3.50% 到 3.75% 之间，但 2 年期美债收益率明显比这个水平要高出不少。

Adam (Adam Taggart):

那么，Larry，让我们先假设你的逆向预测是对的。如果沃什真的这么干了，我敢说股票市场绝对会瞬间“起飞”（zorches），也就是直接飙到天上去，对吧？

但随之而来的一个巨大悬念，我猜，应该在于国债市场。我想知道，那些高举大棒的“债券义警（Bond Vigilantes）”会乖乖买账吗？还是说他们会直接反水？

Larry:

不，他们绝对不会买账。你最近对斯蒂芬妮·庞博伊（Stephanie Pomboy）进行的那场精彩采访中就明确指出过：今年 3 月份的数据显示，外国投资者抛售我们美国国债的规模几乎创下了历史纪录。这里面包括日本、中国等等。我是说，当时日本抛售了大约 460 亿美元，中国抛售了 300 多亿美元。

所以答案显而易见：国债市场绝对不会善罢甘休。我们近期已经看到，10 年期美债收益率一度疯狂试探了 4.60% 到 4.70% 的高位。虽然他们随后使出浑身解数，好不容易把收益率又强行按回到了 4.0% 左右的低位。

但我坚信，如果他们真的走上了我刚才描述的那条（强行降息的）路径，10 年期美债市场必将爆发全面叛乱，其收益率会不可控地飙到更高。

那么他们该怎么应对？他们确实可以动用国库总账户（TGA）资金继续进行美债回购，这在一定程度上会有所帮助。但从字里行间去推测——这只是我的一个猜测，我也完全可能会猜错——他们最终必然会走向一种极端的工业政策。

我们美国必须像在第二次世界大战期间那样，对我们自己的国债市场实施绝对的主观控制。这与二战时期的宏观背景简直是完美的类比。

我们目前所背负的债务占 GDP 的比例，几乎与二战时期一模一样。二战时他们在 1942 年干了什么？当时的官方直接入场粗暴地宣布：“听着，我们现在把短端利率死死锁在 0.375%（3/8%），把长端利率死死锁在 2.5%。”

接着他们对民众宣传：“如果你爱国，就去买战争国债。哪怕接受这 2.5% 的低回报被政府薅羊毛，那也是你的爱国义务。”

我认为这极有可能就是我们未来的终极走向。而一旦他们这么做了，整个美债市场就会转过头对美联储说：“得咧，全砸给（卖给）你了。” 随后，美联储的资产负债表将会再度出现灾难性的无底线膨胀。

不过在此之前，他们会先甩出几个其他的过渡招数。其中一个我认为美联储会非常迅速去做的——可能就在这次会议上，最迟也不会超过上任后的前几次会议——我是从非常敏锐追踪这一领域的詹姆斯·拉维什（James Lavish）那里得到的启发：

我认为他们会彻底废除所有的 SLR（补充杠杆率）监管限制。SLR 是一项硬性规定，用来限制各大商业银行在资产负债表上究竟能持有多少比例的国债。这个是有上限的。

我认为他们会直接抹掉这个上限，以此来逼迫大银行替美联储去接盘国债。我甚至能预见到他们会炮制出某种全新的金融项目，比如对银行说：“我们会给你们提供一种定向货币互换额度（Swap line），或者某种表外资产的处理通道。”

我是说，这帮人在“发明一种既能给系统偷偷印钞注水、但在名义上又绝不叫印钞”的文字游戏上，简直是全天下最狡猾的专家。

 就像他们当年对付硅谷银行危机时玩的操作一样——当时那个工具叫什么来着？BTFP（银行定期融资计划）。我们这帮老交易员私底下在华尔街都管它叫“把那该死的纸资产买下来”（Buy The Fucking Paper）。

Adam:

哈哈，没错，太精辟了。

Larry:

简而言之，核心本质就是他们无论如何都会发明出某种隐蔽的机制，把天量的货币重新泵入到整个金融体系里，这就是我看待这件事的底层逻辑，Adam。

Adam:

明白了。如果宏观剧本真的按照这种方式演下去，那事情就会变得极其精彩。你刚才描述的，实际上就是最终演变成收益率曲线控制（YCC）。

Larry:

没错，我们讨论的本质上就是收益率曲线控制。

Adam:

但这就完全违背了沃什之前在所有公开场合极力为自己树立的政策人设，对吧？

Larry:

毫无疑问，确实完全违背。但正如你之前所说的，这帮中央计划者们极具“创造力”。他们完全可以做出事实上等同于 QE 的事，但在技术层面上绝不使用 QE 这个词。

Adam:

所以，我脑海中至今依然没有得到完美解答的一个终极问题就是：如果全世界的底层老百姓打心底里都渴望自发地进行“美元化（Dollarizing）”，那究竟还有什么力量能阻止这一历史进程？

Larry:

实话实说，在很大程度上，世界的自发美元化确实正在发生。我是说这毫无疑问。我一直以来都极度尊重布伦特的宏观视角以及他的“牛奶昔理论（Milkshake Theory）”，因为他在这一点上说得极其准确：美元确实是当今世界上所有处于垃圾状态的“法币（Fiat Currencies）”中，最漂亮、最硬朗的那一个。

你看看隔壁的日元，以及日本央行为了苟延残喘、防御日元崩溃而不得不被迫疯狂消耗抛售的外汇储备资产，你就明白布伦特是对的。

但在我的资产配置和宏观坐标系里，我更倾向于把在这个地球上流通的所有纸质法币全部扔进同一个写着‘必定贬值’的垃圾桶里。然后去全神贯注地凝视另外两个真正的独立替代品，也就是你和我都很熟悉的那两个硬资产（黄金与比特币）。

我知道你也是这么想的，但市场上的平均……

Adam:

绝大多数普通人并没有这种认知，是的。

让我们先回到你刚才提到的几个细节上。你刚才聊到了汉克·保尔森（Hank Paulson）。我想向年轻一代的观众特别提醒一下：这位大佬可是 2008 年全球金融海啸（GFC）期间的美国财政部长。

无论历史对他的评价是好是坏，他实际上是当年那场史诗级救市行动的总操盘手和“孩子王”——正是他一手炮制并主导了之后的 TARP（不良资产救助计划）、TALF 等一系列全美历史上绝无仅有的纳税人金钱大兜底与大救助，对吧？

正如你所言，Larry，我们已经有整整十多年、甚至更长时间没有在主流财经媒体上听到过这个男人的任何公开声音了，对吧？那么究竟是什么致命的原因，让你认为促使他在此时此刻这个微妙的时间节点，突然选择打破沉默、重新站到聚光灯下？这究竟是他出于宏观学者的责任心与良知？还是因为他的私人情报网络让他看到了某种在短期内已经面临绝对崩溃危险的底层信用黑洞，从而让他不得不提前跳出来为自己和公众打防御针？

Adam (Adam Taggart):

正如你所言，Larry，我们已经有整整十多年、甚至更长时间没有在主流财经媒体上听到过汉克·保尔森的任何公开声音了，对吧？那么究竟是什么致命的原因，让你认为促使他在此时此刻这个微妙的时间节点，突然选择打破沉默、重新站到聚光灯下？这究竟是他出于宏观学者的责任心与良知？还是因为他的私人情报网络让他看到了某种在短期内已经面临绝对崩溃危险的底层信用黑洞，从而让他不得不提前跳出来给公众打防御针？

Larry (Lawrence Lepard):

我认为，我认为他确实看到了某些核心的危险，而且我认为他也收到了某种高级别的特定暗示，需要他出来公开给市场发声。我真的这么认为。我的意思是，在宏观政经博弈中，顶级核心人物往往会在极其微妙的时间节点说出极具深意的话，他们是在提前向全市场传递线索。

你看，现任纽约联储主席威廉姆斯（John Williams，美联储的实际三把手）近期也在做完全相同的事情。连雷·达里奥（Ray Dalio）也已经高调警告了相当长的一段时间了。这场主权债务危机一直在水面下疯狂积聚，这在华尔街高层圈子里早就是明摆着的秘密。只要所有人简单算一算底层的数学账目，都能清晰地看到其毁灭性的终局。

但你知道，这就是为什么我认为这非常重要：当沃什近期发表关于“上台后要全力缩减美联储资产负债表”的鹰派演讲时，他特意在里面留下了一个巨大的例外条款——他明确说“除非出现异常严重的市场压力和不同寻常的信用环境”。对吧？因为他们心知肚明，那些异常残酷的崩塌时刻随时可能降临。是的。

Adam:

说到这一点，你又让我想到了布伦特·约翰逊（Brent Johnson）。他曾把美元作为世界绝对储备货币的霸权地位，极具创意地比作宏观金融世界里的“至尊魔戒（The Ring of Power）”。这真的是一个无与伦比的制度性超级优势，哪怕知道它有副作用，任何坐在王座上的掌权者也根本不可能放着它不用。

Larry:

哦，是的，完全无法抗拒。

Adam:

我能想象你对我们那些中央计划者手里的“中央印钞机”也有着完全相同的感受。也就是说，可能每一个技术官僚在一开始上台时都带着最纯洁、最美好的初衷，宣称要坚守财政纪律；但当真正的海啸暴风雨袭来、日子变得极其艰难，而那枚能瞬间无中生有创造出几万亿财富的魔戒就明摆着放在那儿的时候……你知道的，一旦你的脸被人用冰冷的现实狠狠揍了一拳，初衷就会瞬间灰飞烟灭。

Larry:

没错，完全正确。我的意思是，这就是为什么他们所有人表现得都如此虚伪。因为他们足够聪明，完全明白并理解这个体系的荒谬与脆弱，但他们为了眼前的政治利益，必须配合让这场大戏随着时间慢慢演完，你明白我的意思吗？

然而，即使是他们，此时此刻也非常清楚那些独立于体制之外的“诚实货币”替代方案的存在。我觉得近期最有趣的一个政经动向是：贝森特和沃什这两个未来掌握美国经济命脉的核心人物，居然都表现得极度支持比特币。贝森特最近甚至公开阐述，要确保加强和扩大全美的“战略比特币储备（Strategic Bitcoin Reserve）”。我当时听到这个消息的反应直接是：“哇，这背后的信息量太惊人了。”

Adam:

没错，他们依然强烈渴望让美国强行成为全球的加密货币与比特币之都，对吧？

Larry:

是的，没错。而且特朗普最近甚至公开抛出了一个惊天话题——他谈到上台后要全面审计诺克斯堡（Fort Knox，美国国家金库所在地）的实物黄金储备。现在谁知道这会不会真的落实呢？我的意思是，我的好朋友西蒙·狄克逊（Simon Dixon）对此持悲观态度，他觉得这纯粹是政客为了拉选票制造的阴谋论噱头。

但老实说，这原本应该是这个世界上最简单、最自然的事情。在政府官僚体制里，有太多微不足道的事情需要耗费几年、甚至十几年来走完流程。但唯独“审计黄金储备”这事儿，在技术上简单到了极致：你只需要在某个信得过的审计人员胸前绑一个 GoPro 运动相机，把他派进诺克斯堡地下金库，然后让他开着直播走一圈，清点一下数量就行了。这真的极其简单，只要他们愿意，在一个小时内就能给全世界一个诚实的答案。

Adam:

哈哈，虽然实际盘点可能需要不止一个小时，但你的逻辑完全没毛病。

Larry:

是的。我清晰地记得以前官方不去做实物黄金审计的荒唐借口之一是——“这套全面审计流程的财政开支太昂贵了”。现在让我们用常识来揭穿这个谎言：政府随随便便造一架喷气式战斗机就要花掉 1.35亿美元。我的意思是，任何在四大会计师事务所工作过的专业审计师都会告诉你，我们完全可以只花 1000 万美元、甚至更少的预算，就能对全美所有的黄金储备进行一次彻彻底底、水落石出的全面技术审计。

Adam:

哦，那是当然，甚至可能只需要 100 万美元或更少，这完全是政治意愿问题。

Larry:

没错。而且那指的是最顶级的全面深度审计。哪怕你退一步，不去做那些复杂的成色化学检验，只是最基础地进去看一眼，求证里面到底是不是传闻中“镀金的假钨金条”，去现场肉眼核对一下每一块金条的官方序列号是否与国家账目对得齐……

Adam:

是的，我们确实知道里面至少是有部分实物金条存在的，因为当年特朗普第一任期的财政部长姆努钦（Steven Mnuchin）曾高调带着他的妻子进去参观过，还记得吗？他们当时还手里举着美元钞票在金条堆前拍了照。所以他们向公众证明了诺克斯堡里确实有东西，但我好像确实不记得有看到过任何他们亲手拿着金条、并对金条编号进行特写展示的照片。

Larry:

哦，不，是有照片的，他们确实拍了全景照片，里面绝对是有大量金条存在的。目前整个宏观黄金圈真正质疑的核心问题根本不是“里面有没有金条”，而是“究竟还有多少绝对数量留在里面”，以及“这些黄金是否早就被美联储通过秘密协议，租赁并内部质押（pledged）出去了”。

我在其他的专业宏观播客上也聊过这个震撼的内幕，这里就快速提一下。我从极度可靠的渠道听说，当年林登·约翰逊（Lyndon B. Johnson）总统为了维持危在旦夕的美元信用，不惜秘密违反了联邦规定，偷偷把大批原本属于美国国家基石的实物黄金秘密空运到了伦敦，用来死扛 1963 年到 1968 年之间的“伦敦黄金总库（London Gold Pool）”。我是从一个亲身体验过那个时代的约翰逊政府财政部高级官员那里听到的，虽然那些高官如今均已作古。

Adam:

哇哦。那根据这个江湖传闻，我们后来把那些运去英国的黄金成功要回来了吗？

Larry:

我得到的内幕是，我们根本没有要回来。而且据说约翰逊总统当时发现英国和欧洲其他国家拒绝归还黄金时，在白宫里气得直骂娘。这就是我听到的隐秘历史版本，而且是从一个在当年那个位置上绝对知情的人嘴里流出来的。

Adam:

好吧，看来我们现在开始制造华尔街的顶级八卦传闻了。不过，让我们重新拉回到你的整个“大印钞”核心论点上来。这就像是至尊魔戒，当未来的某个节点日子变得极其艰难、金融系统濒临大崩溃时，这帮温和的政客是绝对无法抗拒开闸印钞的诱惑的。

所以我有两个问题想请教你：首先，你刚才提到了所谓的“巨型小虾米”微型大印钞，或者说中度印钞（Medium Print）。

 Larry:

是的。

Adam:

那么把这些过渡招数先放下一边。在你的脑海中，你认为引爆下一次真正意义上的、需要“打破玻璃”才能拯救的宏观大印钞，最有可能的“候选导火索”会是什么？

Larry:

这是一个非常深刻的问题。我的意思是，历史经验告诉我们，你很难真正百分之百提前预知黑天鹅的相貌。在 2008 年的房地产海啸中，危机前夕的导火索极其明显，你能看到全美房价每年以 30% 这种不可思议的非理性速度暴涨，所有的次级贷款和衍生品债务堆积如山，那是一个明摆着的巨大火山。

而 2020 年的新冠疫情则是完全从天而降的，我的意思是，虽然系统当时确实到了需要补充流动性的节点，但谁能未卜先知会突然爆发一场席卷全球的实体大流行、并硬生生迫使全球整个全产业链彻底停摆呢？所以当时没有人能精准择时。

如果让我去评估眼下这个周期里的潜在候选导火索，我认为大概率会是以下几样之一：比如当前的 AI 科技股泡沫发生灾难性的彻底破裂、或者是近年来野蛮生长但缺乏监管的私人信贷（Private Credit）泡沫全面崩塌、亦或者是底层消费者层面因无法承受高利率而出现更大规模、更系统性的违约与痛苦。

但老实说，Adam，我实际上有一个非常逆向的直觉：我认为这一次的剧本，有相当大的概率并不会演变成一个需要“由于某个突发金融机构破产而不得不打破玻璃”的骤发式大印钞，而是更倾向于一种“主动让经济高通胀、过热运行（Run it hot）”的慢性大印钞。

换句话说，沃什一上台就会宣布大举降息，全社会的信贷重力瞬间消失，重新开启新一轮野蛮扩张；同时我们迎来了政府疯狂补贴的 AI 产业大建设计划，名义上的失业率会被强行维持在极低的漂亮水平。

但其代价是，全美国将不得不直接面临极其严重的恶性通胀反弹。而到那个时候，美联储届时只会对媒体双手一摊，极其无赖地辩解说：“好吧，我们现在根本顾不上去治理这该死的通胀了，因为我们背负着必须要推进的、重特大国家安全工业政策。”

我一直在非常仔细地观察华尔街和华盛顿背后正在发生的一系列微妙风向，我相信你的听众和读者也一定注意到了：现在美国政坛出现了一种越来越强烈的舆论铺垫，疯狂强调“财政部（Treasury）和美联储（Fed）必须步调完全一致、进行深度无缝的协同工作”。正如你所知，财政部属于总统管辖的行政分支，而美联储在法律和理论上本应该保持绝对的独立性。

但你看，现在即将上台掌握大权的这两个核心人物——财政部候选人贝森特曾长期为传奇对冲基金大鳄德鲁肯米勒（Stanley Druckenmiller）效力并担任首席投资官，而沃什也曾长期为德鲁肯米勒工作并担任核心智囊。他们两个在私底下是几十年的铁哥们，对吧？

Adam:

没错，而且别忘了，在特朗普胜选后的内阁搜寻中，正是贝森特领导的提名搜寻委员会，最终力排众议挑中并向特朗普推荐了沃什来出任美联储主席，对吧？

Larry:

当然了！所以他们两人的利益、宏观思想和施政逻辑完全是穿同一条裤子的。而且沃什娶了一位真正的超级大豪门千金，他的岳父是全美大名鼎鼎的顶级亿万富豪，同时也是特朗普背后数一数二的超级政治大金主。

我的意思是，我认为他们所有人现在都处于同一张巨大的利益图谱之上。他们上台后的核心死命令就是——要数字、要增长、要重振美国制造业。为此，他们将全力推进这一套激进的国家工业政策，哪怕让整个宏观经济在无尽的高通胀中全面过热运行。

当然，这里面确实有“好的一面”：社会上在短期内确实会创造出大量的实体就业岗位。我是说，这真的会带来数不清的工作机会，比如遍布全国的 AI 数据中心的基建施工岗位、各种配套电网改造的蓝领岗位、以及大批因为关税壁垒被迫重回美国本土的制造业岗位等等。这会让底层有工作，这是好的一面。

但随之而来的致命“坏消息”是：伴随着这种为了工业政策而毫无节制的货币供应与财政信用赤字双爆发，整个宏观经济注定将无可避免地持续陷入购买力被蚕食的通胀泥潭。

而此时的美国股票市场，换算成名义价格（Nominal Terms），则可能会在通胀泡沫的推波助澜下不断创下令人瞠目结舌的历史新高。我的意思是，我已经彻底放弃去当一个死板的美股空头（Bear）了。

 就像你刚刚采访过的我的好朋友克里斯·阿伦德（Chris Arand）所说的那样，按照传统的价值投资常理，目前的资产估值根本解释不通。但你必须深刻意识到，在我们这帮计划者亲手构建的现代法币体系中，它现在在数学客观上需要越来越高的名义资产价格才能勉强维持不债务暴雷。

如果你去研究过人类历史上其他经历过恶性货币通胀失控的国家，比如近代的委内瑞拉、或者是大名鼎鼎的魏玛共和国等等，你就会发现一个惊人的规律：他们国家的股票市场如果只看名义价格，在货币崩溃的初期表现得都极其璀璨夺目、涨势惊人。

Adam:

在纸面名义价格上，是的。

Larry:

没错，对吧？

Adam:

那么让我切入并深度探讨一下这一点。你刚才描述的这些情况确实在逻辑上有着极高的发生概率。而我最近也一直在自己的节目里抛出一个很多满脑子崩盘论的普通投资人并不爱听的观点：我认为在相对较短的宏观周期内，全美发生传统意义上实体经济衰退（Recession）的概率是极低的——只要目前这种恐怖级别的财政赤字和产业资本支出规模继续维持在这个 Magnitude（量级）上。

刚才你提到了全美在 AI 领域的资本支出，我记不清你刚才说的具体是多少个千亿了，但我近期拿到的华尔街核心研究报告显示，今年这个维度的数字实际上会直接逼近 1 万亿美元（1 trillion）。是这样吗？

Larry:

我之前在行业指南里看到的版本是 4000 亿美元，但是……

Adam:

不，我认为实际执行情况要远远接近一万亿美元。而且高盛等机构预测明年的全美相关资本支出将直接跨过 1.2 万亿美元的大关，之后还会一年比一年高。

Larry:

噢，天呐。

Adam:

所以这在本质上，简直是一场由天量真实法币流动性构成的“史诗级资金海啸”，正直接、粗暴地倾泻并淹没整个实体经济。当你看到全美各地都在疯狂开工建设巨型 AI 数据中心、升级变电站和冷却系统的时候，这些钱都在真金白银地变成建筑工人、工程师和供应链企业员工手中厚厚的薪水支票，然后被他们迅速花到现实社会中。

与此同时，联邦政府依然在 Robustly（强劲且毫无节制地）通过巨额财政赤字在花钱。这在短期内对经济具有极强的强心针刺激效应。

再加上前不久通过的新法案中那些漂亮的减税与定向补贴条款，我们也看到了非 AI 经济领域的本土投资同样出现了暴增。比如其中最受企业欢迎的“红利折旧/加速折旧（Bonus Depreciation）”条款，允许企业在第一年就把建造一座全新实体工厂的全部固定资产成本，100% 直接在当年进行抵税！这对于全球跨国资本来说是一个无法拒绝的巨大诱饵。

因此，此时此刻有如此恐怖的绝对资金量正疯狂泵入实体，以至于虽然我们能挑出无数个让人焦虑的底层隐患——比如我们可以花几个小时大谈特谈残酷的“K型经济”中底层平民的生活是多么痛苦与无助——但我依然认为，至少在短期内，所有这些由高利率带来的下行经济阻力，都会被这股庞大的法币洪流给硬生生碾碎和淹没。

不过，我能预见到一种潜在的黑天鹅危险，而这可能也是促使目前整个 AI 科技股和芯片巨头板块像着了火一样疯狂暴涨、容不得半点沙子的核心原因：我能预见某种可能会在一夜之间彻底扭转全市场“财富预期（Expectations）”的幻灭时刻。

也就是说，如果在未来的某个时刻，这笔天量支出在实体回报上未能如目前各大科技巨头在 PPT 和财报上画的宏伟蓝图那样按时变现——无论是由于这些科技巨头突然融不到后续的资本、还是由于业内那些“左手倒右手”的循环融资被证明纯粹是 smoke and mirrors（烟幕与魔术镜子/空中楼阁）并开始断裂、亦或者是 AI 模型本身的技术演进严重及不上预期、谁知道呢？

但一旦这种巨大的失望情绪在华尔街蔓延，让精明的资本突然醒悟过来：“等等，我们原本预期会被连续花掉的这几万亿资金根本不会兑现，或者无法带来任何实际利润！” 那么它显然无法再继续强行拉动实体经济。

更致命的是，这将严重重创并推翻全美分析师对所有上市企业未来盈利的预测模型。因此，这可能会在一瞬间把整个资本市场推进一个巨大的大恐慌（Tizzy）之中，进而对宏观经济产生灾难性的反噬冲击。

Larry (Lawrence Lepard):

没错。这是一个极好的观点，Adam。我最近听了爱德华·道德（Ed Dowd）的一个播客，他说他们开始看到大量的证据表明市场上出现了“双重下单（Double Ordering）”的现象。你明白我的意思吧——当整个供应链处于配额配给状态，供应商说“由于产能受限，我们只能给你你想要的一半”，客户为了自保就会说“太好了，那我把订单量直接翻倍，这样通过配额打折后，我正好能拿到我真正需要的核心分量。”

这目前正在芯片和半导体板块大量上演，对吧？所以，一旦这个趋势发生逆转，当那些大家都寄予厚望的重磅科技股 IPO 表现及不上预期，或者这些事件被证明纯粹是某种“狂欢顶峰的谢幕”……你知道的，预测泡沫的绝对顶点真的太难了。我记得在 1998 年我认为那是顶部，1999 年我也认为是顶部。

到了 2000 年 3 月，我实在受不了了，直接去找我的合伙人说：“我放弃了。我们根本没法预测这狗屎一样的市场了。全美国大概就剩我们最后这两个大傻瓜，还在傻傻地坚持认为公司的最终价值应该等于其未来的现金流折现（DCF）了吧。不如我们直接把基金清盘关门算了。” 结果你猜怎么着？那正好就是历史大顶部。我现在心里也隐隐约约有当年那种一模一样的幻灭感。所以，也许我们现在就已经站在顶部了，我不知道。但话说回来，谁又能保证这种非理性的疯狂不会再持续个一两年呢？完全有可能。现在有非常多的人认为它还会继续涨。

Adam (Adam Taggart):

没错。而这恰恰也是我的核心观点。也就是说，我认为只要目前的这种投资开支和赤字规模继续维持现有的巨大体量，整个系统表面上的繁荣就会不断往前强行推进。所以显而易见，终极悬念变成了：这些开支的边际效益在什么时候会发生逆转？开支规模何时会发生改变？现在没有人知道答案，我们只能走一步看一步。

但是，请允许我顺着你刚才的话快速请教一个问题：Larry，你的人生履历里已经积累了足够的“风霜”（指头发花白、阅历丰富），这让你亲身见证过了多次完整且不同的残酷市场周期。回首你的整个职业生涯，眼下的这场宏观局势在离奇和荒诞程度上，究竟能排到什么位置？

Larry:

它……它其实并没有显得更糟糕。实际上，它看起来和历史惊人地相似。它让我极其强烈地联想到了 2000 年，也让我高度联想到了 2008 年。在 2020 年新冠危机的时候，资本市场其实并没有这么frothy（泡沫化/虚浮）。2020 年更像是一场由医疗卫生引发的突发性系统中断，当时的美股虽然很贵，但还没到这种彻底丧失资本理智的非理性狂热程度。

而当下的局势，完美复刻了 2000 年和 2008 年的混合体。它实际上更有 2000 年互联网狂热的味道，就是因为里面有一个极其庞大的技术/科技（Tech）组件。我是说，你看看当年戴尔（Dell）和英特尔（Intel）的走势图，再看看今天的英伟达（Nvidia）和那一堆大算力科技巨头，走势如出一辙。

虽然，你知道，极其优秀的顶级大宗技术分析师迈克尔·奥利弗（Michael Oliver）刚刚向市场发了一份行业高能预警报告，明确指出英伟达的上升走势看起来已经开始出现某种技术性停滞和蹒跚的苗头。这可能是一个至关重要的警示线索，因为它一直是整个大盘当之无愧的超级领头羊之一。

Adam:

是的，我看到了那份内部报告。它的动能（Momentum）确实开始出现停滞和 stumble（蹒跚）了。

Larry:

没错，仅仅是上升动能出现了停滞。完全正确。所以，谁知道接下来会发生什么呢？对吧？我是说，但这在我的眼里，真的跟 2000 年的韵律太像了。当时我身处其中，深度涉足。我当时正在亲自运营一家风险投资基金（Venture Fund）。我每天亲眼看着我自己的净资产在短时间内坐上了疯狂的过山车，直冲云霄然后又跌落谷底。我猜你当年大概也经历过一模一样的心路历程，对吧？我是说，那段日子简直就是彻头彻尾的疯狂。真的是太疯狂了。

Adam:

明白了。那么好，如果我们重新借用前面提到的《战争游戏》的战备类比：Defcon 1 到 5 级。Defcon 5 代表世界一片和平美好，Defcon 1 代表我们的手指已经悬在了核按钮上。如果让你给目前的全球系统危险性评级，你觉得我们处于哪一个水平？

Larry:

我认为我们在 2 级。我认为我们现在处于 2 级。也可能，也许在某些我没看透的隐性金融衍生品领域，已经到了 1 级而我误读了它，但我个人坚信我们目前处于 2 级。我强烈地感觉到，你知道，他们大概率会把这一批重磅的 AI 科技股 IPO 给硬撑着做完，今年整个夏天的股票市场表现大概率依然会看起来非常不错。

而且，如果我的非共识预测是真的——也就是沃什一上台就直接宣布大幅降息——天呐，那对整个股票市场和实体经济，甚至对全美底层的普通消费者来说，都将是一剂极其巨大的强心针。我的意思是，如果他们能把居高不下的房屋抵押贷款利率（Mortgage Rates）给成功打下来一点点，那对现在大批被高房价剥夺了生活希望的年轻一代来说将是巨大的救赎，等等。

然而，正如你前面精辟地提及过的那个价值 64,000 美元的终极问题：在这整个如意算盘的背后，国债市场究竟会做出何种反噬反应？因为最终，底层的实际住房贷款利率可能由于美债暴跌而根本就降不下来。

没错，完全正确。我是说，这正是目前几乎每一个普通的华尔街金融投资者都完全忽视掉的宏观超级盲区。我已经对这个观点唠叨了整整好几年了，这并不是什么新鲜发明，但现在有数不清的底层宏观图表都在强力支撑这个结论。你在 Twitter（X）上如果关注了那几位顶级的商品大牛，也能看到他们详尽的论证。这个盲区就是——我们目前已经彻底告别了过去的低通胀时代，转而生活在一个长期结构性通胀的商品牛市世界里。

从 1980 年到 2020 年，全人类经历了一场长达 40 年的“过度金融化（Over-financialized）”，并在 2020 年新冠爆发的那个时间节点，触及了全人类长周期通货紧缩（Deflation）的历史大顶点。如今我们已经彻底转过了那个命运的拐角，我们现在生活在一个高通胀、重实物的世界里。

我是说，如果你去仔细盘算一下目前那些 AI 基建和超算中心的大数据，去听听矿业大鳄罗伯特·弗里兰德（Robert Friedland）给出的底层资源拆解，去审视一下为了完成各大巨头所规划的这一场上万亿美元的 AI 数据中心和配套超级电网建设，究竟需要耗费何种天量规模的实体铜矿（Copper）。

我的天，从客观数学和物理学来看，我们必须把目前全球的实体铜产量直接在现有的基础上强行提高 2 到 3 倍才够用！这绝对不是一件动动手指、敲敲键盘就能轻易办到的事。你根本不可能凭空在金融系统里变出这么多实体铜矿。我是说，要实现这个产量跨越，唯一的物理途径就是必须依赖高得多的国际铜价——而这本身就是剧烈、不可逆的结构性通胀，对吧？更不用说，你现在是在代表美国和这个地球上的每一个其他主要国家，在实体资源市场上进行惨烈的肉搏和存量争夺。

Adam:

没错，完全正确。

Larry:

而且这也意味着高得多的白银（Silver）价格。我是说，你谈论的是……我前几天正在仔细研读 SpaceX 的最新内部招股说明书，他们竟然在大肆探讨未来要在太空中部署铺天盖地的超级太阳能电池板网来为飞船和算力供电。我的天，你知道这在物理工程上将耗费何等无法想象的实体白银吗？我是说，当然了，在我脑海里这套宏观外太空基建计划最终究竟能不能成功落地，目前依然要打一个巨大的问号。但我绝不想当一个死板的末日悲观论者。

我是说，你看，当年托马斯·爱迪生刚开始发明电灯泡的时候，全美肯定也有大把的人认为他是个彻头彻尾的疯子，对吧？而埃隆·马斯克（Musk）是一个不折不扣的天才。也许在未来的某一天，这些悬浮在太空、依靠太阳能无限发电并疯狂运转的太空 AI 算力中心真的能完美实现。但我唯一能打包票的铁律是：如果他们真的想把这套宏观蓝图做成，他们将不得不把这个地球上的白银储备给瞬间消耗掉极其恐怖的一大块，你懂我的意思吧。

Adam:

明白了。那么好，让我们把这个硬核的实体资源话题作为一个完美的过渡（Segue），直接切入到你目前对于大宗贵金属以及比特币的最新核心思考和长线展望中。在请你亮出底牌资产配置策略之前，我想先为屏幕前的观众做几句前情铺垫：如果你一直紧密追踪我们频道的宏观视频，就会明白大家对贵金属的行情走势其实盯得非常紧。

在今年年初的时候，黄金和白银爆发了一场史诗级的垂直“喷发式见顶（Blowoff Top）”行情。当时包括你、我、以及这个频道上的大批宏观专家，都在价格曲线呈 90 度垂直拔地而起的时候，疯狂地在节目里向普通投资者发出高能预警，提醒大家这种投机性的走势在短期内极大概率将迎来极其惨烈的高位阶段性技术回调。所以，Larry，让我们先从这里开始：你认为目前贵金属的走势，是否依然仅仅只是在痛苦地消化那一波“由于之前步子迈得太大、价格扭曲得太严重”而遗留下的阶段性技术后遗症？

Larry:

我坚信完全就是这么回事。我的意思是，我们需要用理性的眼光来看待资产走势：它们之前在短时间内涨得太凶、冲得太急了，因此迎来一波大级别的修正与技术回调是完全健康且自然的。而根据我目前正在紧密追踪的一系列核心宏观数据和技术指标，它们基本向我清晰地表明：我们此时此刻其实已经深度涉足、甚至可能已经彻底走完了这一轮痛苦的技术回调期，我们大概率已经亲手摸到了这一轮调整的绝对底部。

当然了，我必须再次声明，我完全有可能在具体的择时上再次看走眼，也许价格在接下来的技术惯性下还要再往下试探个 10% 左右；但有一点是可以盖棺定论的：我们此时此刻绝对已经走过了本轮调整大半以上的路程，甚至已经全盘触底。现在的价格曲线已经重新踩在了它们各自极其关键的 200 日移动平均线（200-day MA）等长线铁底支撑之上了。

 因此，我的核心宏观信仰是：下一轮真正波澜壮阔的垂直主升浪（Next leg up），必将在今年年内的某个时刻，在白银和黄金市场上同时获得全面引爆。我是说，让我给你分享一个极其震撼的华尔街底层反向指标：大名鼎鼎的《赫伯特金融摘要》（Hulbert Financial Digest）近期对全美顶尖投资顾问和宏观分析师进行了定向数据量化，统计他们目前对于黄金和白银的主观推荐仓位比例。你猜结果怎么着？在今年年初那个垂直大顶部的疯狂时刻，全美投资顾问的黄金推荐多头仓位甚至飙到了不可思议的 80% 到 90%；然而就在近期，这个情绪读数竟然一路雪崩、破天荒地砸到了恐怖的负 30%（-30%）！

这简直太不可思议了，这意味着此时此刻，全美大批精明的长线专业投资顾问，竟然正在言之凿凿地劝说自己的客户去“全面做空黄金（Short Gold）”！

所以，在反向指标的宏观法则眼里，这正是标准的“市场情绪在彻底绝望中正在疯狂打底（Carving a bottom）”的经典天赐良机。顶级的技术分析大牛迈克尔·奥利弗也持完全相同的看法，他直到此时此刻依然对贵金属的长线未来处于一种极度看涨、甚至可以说极为疯狂的亢奋状态。他真的是超级看涨。我的老天，我只求他的宏观预言能有一半兑现就行——我是说，哪怕他只猜对了一半，国际白银价格哪怕只是重新冲到 150 美元，我向你保证，我目前整个 EMA 基金持仓配置里躺着的那些白银矿业公司的股票，资产市值当场就会直接原地翻三倍（Triple）！

但我们还是必须保持理智，走一步看一步。因为我一再强调，在宏观择时这事儿上真的太难太痛苦了。这轮狂飙究竟会在下周就毫无征兆地突然引爆？还是说在底层的拉锯下还要再痛苦地消磨个一年左右？现在没有人能给出百分之百的答案。

在过去的这段日子里，整个非国家诚实货币板块——无论是白银、黄金，确实在全资本市场范围内坐了冷板凳，迎来了一段极其漫长且沉闷的歇息期。如果你去问那些在市场里追涨杀跌的民间资本：“嘿，你们最近把手里的真金白银都抽走并砸到哪里去了？” 答案是明摆着的：所有的钱都被那个最闪亮的新玩具抢走了——也就是 AI 概念股、AI 算力基础设施。

资金几乎是无情地从贵金属和加密货币里流出，转而投向了那边。在如今那些短视的散户眼里，黄金、白银甚至比特币，似乎都成了无人问津的“昨日黄花（Yesterday's news）”。但是，资本轮动的铁律是永远不会变的，这个非理性的趋势迟早会迎来最猛烈的均值回归。

只要政府在财政赤字上继续胡作非为、只要山一样的债务继续疯狂膨胀，尤其是如果新任美联储主席在不久的将来由于某种信用崩塌被迫强行降息，所有这些硬资产必将重新爆发出惊天动地的恐怖表现，完美复刻它们在过去一两年里曾经震撼过全人类的牛市奇迹。

Adam:

明白了。好吧，如果美联储真的选择降息，那对硬资产的名义价格来说毫无疑问将提供巨大的火箭燃料。但是，Larry，针对大宗贵金属的底层逻辑，我近期在研究大盘时敏锐地观察到了一个非常有意思的异象：自那场战争全面引爆以来，国际原油价格（Oil Price）与大宗贵金属价格之间，似乎破天荒地呈现出了一种极其强烈的负相关性（Negative Correlation）。这在传统的商品经济学里是非常罕见的。

而我个人对这个异象的拆解是：这在本质上其实极其类似于一场席卷全球主权国家的“流动性追加保证金通知（Margin Call）”。

也就是说，世界上大批严重的非产油国，由于地缘政治引发的国际油价飙升，在短时间内财政遭遇了极其恐怖的极限压榨和本币购买力被硬生生抽干。但是他们为了维持国家机器的实体运转，又必须不计代价地继续进口原油，对吧？他们总得想办法凭空变出法币现钞来支付这笔昂贵的能源账单。于是，在走投无路之下，他们唯一的选择就是被迫充当无情的抛售机器——疯狂地把手中那些在过去几年里涨得最好、盈利最丰厚、且流动性极佳的硬资产变现抛向市场。他们疯狂抛售的，正是实物黄金。

Larry:

噢！你说的简直太精辟、太准确了！这完全就是国际上正在发生的冷酷宏观事实。你看看土耳其（Turkey）之前的央行操作就全明白了：土耳其在前不久突然在国际市场上疯狂抛售砸盘了大批的实物黄金储备，其唯一的政治目的就是为了倒腾出现币头寸来支付原油账单。

而你要知道，就在那场高通胀和原油危机底把他们的财政逼到悬崖边缘之前，土耳其央行可是全天下数一数二、最疯狂吃进黄金的超级“净买入国（Net Buyer）”啊！所以你刚才的这一套流动性追加保证金的宏观剖析，具有极高的精准度和洞察力，我完全赞同。

Larry (Lawrence Lepard)：

没错，（高油价）确实是一个不可忽视的财务杠杆。而且它对采矿业的实体运营成本有着非常直接的冲击，虽然很多市场外的普通人并不知道这一点。

有很多大型金银矿山都位于偏远地区，根本没有接入地方的公共电网。为了维持整个选矿厂和磨矿作业（Milling operation）24小时不间断运转，他们必须完全依赖大型重油发电机组（Gen sets），消耗大量的重质原油。因此，一旦国际油价翻倍，他们开采黄金的实体生产成本就会直接飙升，利润空间（Margin）自然就会遭到极限压缩。

所以原油绝对是一个核心的成本变量。但是，坦白讲，这整套由于地缘政治引发的国际油价乱局和博弈……我经常在私底下说，在这个世界上，可能没有任何一件事比“精准预测原油价格”更难了。预测黄金、白银和比特币的价格已经足够让人掉头发了，但去精准预测油价，在很多时候简直就是纯粹的“不可能任务”。

因为这里面交织了太多错综复杂的政治幽灵。你盯着委内瑞拉的同时，雪佛龙（Chevron）又突然在安哥拉等遥远的海岸线外搞出了巨大的产能突破；有太多完全不可控的供应源在水面下暗流涌动。我是说，如果你去听一些业内大咖（比如贝拉吉）的分析，他甚至认为国际油价完全有可能一路暴跌、重新跌回到每桶 40 到 50 美元的低位。

Adam (Adam Taggart)：

没错，而这显然也是目前（特朗普）新一届政府在政治上极力想要向全社会灌输的预期——即只要这场地缘战争一妥协、一停火，国际原油价格瞬间就会像断了线的石头一样直接崩塌式回落。

当然了，华尔街辩论的另一方也有大批顶级的能源专家持完全相反的毁灭性观点。但我们可以先走着瞧。不过，让我们在逻辑上先假设新一届政府的如意算盘是正确的——也就是在不久的将来，各方真的达成了某种和平协议，导致国际油价随后出现极大幅度、极其暴烈的实质性下跌。如果这个剧本兑现了，那对大宗贵金属（尤其是黄金）来说，应该反而是一记强力的大后方推力，对吧？因为这相当于直接把它脖子上那根叫做“高生产成本”的绞索给硬生生解开了。

Larry：

噢，那是绝对的！这对于整个全球宏观经济和实体工商业来说，都将是一个无与伦比的超级重大利好。

从底层经济学来看，长期的超高油价在本质上其实就是一种针对全人类、全产业链无差别征收的“隐形能源税”。它会系统性地拖慢所有国家的经济复苏、扼杀实体增长、重创全球旅游和物流业，等等。

所以，我发自内心地向上帝祈祷，希望这场残酷的战争能够尽早获得政治解决，希望那些逝去生命的流血惨剧能立刻停止，也希望霍尔木兹海峡等核心地缘要道能重新恢复往日的绝对畅通。

虽然我个人的直觉是，国际供应链恐怕再也无法完全回到战争爆发前的那个完美状态了。我的猜测是，未来的地缘博弈中总会留下这样那样的长期政治后遗症（Impairment）。但人类这个物种最神奇的地方就在于，我们永远具备无法想象的“创造力”和无孔不入的“绕道生存本能（Workarounds）”。

我是说，你看，现在有极其明确的官方情报表明，多条直接通往中国腹地的跨境铁路战略货运线早已全天候满负荷运转，把大量的原油源源不断地输送过去。而且沿线好几个核心国家正在夜以继日地联合铺设全新的陆路跨境输油管道。这些宏观基建一旦竣工，将彻底改写全球的能源物流版图，让他们在未来彻底摆脱对传统海运航道的致命依赖。

Adam：

没错，宏观世界在遭遇外在冲击时是具备极强的“反身性（Reflexive）”的，对吧？

虽然这是一个题外话，但我近期在多个公开财经节目里都发表过一个很明确的宏观判断：无论在战争引爆之前，波斯湾航道究竟承载了全球原油海上贸易多高的绝对比例——我们经常在媒体上听到的经典权威数字是 20% 左右——我此时此刻敢放下话：那个历史性的统治级高比例，在人类未来的宏观长河里再也回不去了。全球原油流向和供应链的去中心化再平衡已经不可逆转，世界正在疯狂地寻找并落实其他的替代防御方案。

Larry：

没错，世界已经在大刀阔斧地落实那些替代方案了。是的。

Adam：

明白了。那么好，虽然我们至今在节目里经常把黄金和白银放在同一个贵金属大筐里来讨论，但我非常想了解：在你目前 EMA 基金的实战资产配置视野里，你对于白银（Silver）的底层长线展望，是否在实质材料上与黄金存在着某些非常根本性的分水岭差异？

Larry：

喔，当然有！而且这个差异极其巨大。我的意思是，白银在本质上显然是这两大贵金属里波动性（Volatile）惨烈得多、妖性得多的那一个。而这背后的核心底牌在于白银在这个世界上扮演着极其独特的“双重宏观角色”：它不仅是一种古老的金融货币金属（Monetary Metal），同时也是一种不可或缺的核心重工业战略金属。

如果纯粹站在金融货币属性的角度去评判，白银的资产纯度确实比不上实物黄金，黄金才是那个当之无愧、最完美的终极诚实货币。但这里面存在一个在数学和物理层面上被全华尔街散户都彻底忽视掉的绝杀逻辑——全球实体白银的供需结构，此时此刻已经整整连续五年陷入严重的“绝对供需赤字（Deficit）”状态了！

这意味着这个地球上每年开采出来的白银总量，早已远远跟不上实体工业和金融投资对它的无情消耗。而更惊人的是，在国际商品历史上，白银曾背负了一个长达半个世纪、甚至可以说是贯穿了人类近代金融史的超级历史天花板——也就是每盎司 50 美元的绝对历史大红线。

而就在去年的主升浪狂飙中，国际白银价格破天荒地一举彻底干碎了这条压制了半个世纪之久的 50 美元天花板！随后在投机资金的疯狂踩踏下，一路呈 90 度垂直拔地而起、直接疯狂“喷射”到了每盎司 120 美元的历史最高峰。而到了此时此刻的 2026 年，在经过一轮大级别的深度技术回调后，它的价格又重新回落并稳稳踩在了 76 美元附近的平台之上。

我想对每一个有志于进行大宗商品配置的投资者强调一条铁律：在商品的宏观世界里，没有任何一种核心战略物资，会在长达几十年的时间里被硬生生人为压制在一个漫长的铁盖子（50美元）之下，而当它终于积蓄了半个世纪的火山动能、在物理和数学上实现历史性大突破并冲上 120 美元之后，它会在回调中重新跌回到 50 美元以下去假装无事发生。大宗商品的均值回归规律绝对不是这么运转的。

如果你去深度研读过商品历史，去看看当一种被压制了几十年的底层核心资源发生历史性“世纪大突破（Breakout）”后究竟会呈现何种指数级的恐怖爆发力……关于这一点，前高盛（Goldman Sachs）大宗商品研究总监、整个华尔街公认的大宗商品绝对权威杰夫·库里（Jeff Curry）显然是全天下最有发言权的人。我几乎拜读和追踪了他所有的研究文献。顺便预告一下，我这周五正好要对他进行一场极其深入的独家连线采访……

Adam：

噢！你居然约到了杰夫·库里？这简直是一个无与伦比的顶级对谈邀请，太棒了，我到时候绝对会一秒不落地全程收听。

Larry：

哈哈，谢谢，我也极其期待能听到他对当下这个“商品新超级周期”的最新解构。库里在历史研究中明确指出：当这类核心商品触发世纪大突破后，它的最终名义价格通常会直接以那个突破口（Breakout Price）为基准，在未来的超级周期里硬生生疯狂翻上 2 倍、3 倍、甚至 4 倍！

如果我们将这个教科书般的宏观公式直接套用在白银身上——以 50 美元的世纪突破口为起点，这背后推导出来的长线名义目标价将直接指向极其骇人的 100 美元、150 美元、甚至 200 美元！

那么回过头来看看我目前 EMA 基金持仓组合里躺着的那些白银矿业公司的股票：即便在目前每盎司 76 美元的“回调低位”上，这些白银矿企巨头的底层现金流和财务报表其实已经表现得极其强劲、健康得不得了，目前的股价显得便宜极了。

你可以插个眼想象一下，一旦国际白银价格在不久的将来由于供需崩盘而真正冲上 100 美元、甚至 150 美元的大关时，这些股票的财务杠杆和名义价格将会达到何等荒谬、何等廉价的史诗级非对称低估状态？

所以对我而言，如果纯粹从“宏观非对称期权属性/爆发空间（Optionality）”的角度去理性衡量，此时此刻的白银，实际上是一个比黄金更具想象力、更让人兴奋的非对称财富豪赌。但硬币的另一面是，你也必须在风控上做好最充足的心理准备，因为它的波动性确实比黄金惨烈得多。举个真实的例子：目前我持仓里的黄金矿业股相比于年初的历史大顶点，普遍只回调了大约 20% 到 30% 左右；然而我配置里的好几只白银矿业股，在这一波高位踩踏的技术回调中，直接原地吃了一记 50% 的“腰斩”巨震！对吧？所以在商品市场里，这永远是一场“你愿意付出多大的风险对价，才配去拿多大的非对称回报”的勇敢者游戏。你买定离手，并承担相应的代价，对吧？

事实上，从个人实体生活的维度来看，我此时此刻过得比以往任何一个时期都要更加充实、快乐和幸福。因为在我个人的世界观和思维逻辑里，我强烈地感觉到，我们这帮老兵在健全货币的这一场长线宏观对赌中，在实质的基本面层面上，其实已经彻底赢下了这场终局游戏（We've won this game now）。真正的宏观胜利早已是明摆着的客观事实了。

而正是由于在财富和事业层面上收获了这种极其踏实、不需要再向任何人证明什么的绝对内省安全感，我近期在个人的实体生活重心上做出了一次极大幅度的良性调整：我正在有意识地大幅减少自己在公众媒体上的露面频率，开始推掉大批无意义的财经走秀和播客邀请。

我只想把我最珍贵的时间，毫无保留地留给我最深爱的妻子和孩子们，去全心全意地陪伴他们享受实体生活的每一天。我现在只参加极少数我真正发自内心热爱的高质量深度对谈，而你的 Thoughtful Money 节目，毫无疑问是我在这个世界上最享受、也最看重的顶级宏观殿堂之一。

而且不仅是播客，连推特（X）本身，我最近也在有意识地强行让自己退网和“断联”一段时间，减少刷信息流的时间。既然聊到了这一套关乎人生底层幸福的话题，Adam，请允许我顺便在你的节目里给全网的观众分享一个彻底改变了我实体生命质量的最新私人健康密码，我不知道你在日常生活中是否也长期饱受失眠或睡眠质量低下的严重折磨？

Larry：

我在前不久的深度全身体检中，被医生确诊患有极其严重的“重度阻塞性睡眠呼吸暂停综合征（Severe Sleep Apnea）”。在确诊之前，我每天晚上在睡觉时身体其实都在经历极限缺氧，这导致我过去很多年里每天白天都无精打采、主观情绪极度易怒、 grumpy（暴躁和 cranky/古怪）。

于是医生命令我立刻开始上机治疗，我亲手购置了一台高科技的 CPAP 智能睡眠呼吸机（CPAP machine）。

我的老天爷啊！这台机器对我实体生命质量带来的全盘颠覆和神级救赎，简直可以用重获新生来形容！我感觉自己在一夜之间变成了一个完全不同、由内而外散发着阳光活力的全新人类。我现在每天早晨醒来都充满了前所未有的开朗、愉悦与绝对的幸福感，我过去那副极易破防、暴躁古怪的糟老头子脾气在一夜之间彻底烟消云散了。这简直是医学上的奇迹，太不可思议了！

我相信在当今这个快节奏、高压力的现代社会里，“睡眠呼吸暂停”这项极其致命的底层健康隐患，在全美甚至全球范围内遭遇了极其严重、极其普遍的“漏诊与低估（Underdiagnosed）”。有成千上万个每天白天感到精疲力竭、焦虑暴躁的普通人，根本就不知道自己每天晚上其实在鬼门关前走来走去，他们的身体在无意识中遭受着系统性的缺氧摧残。

Adam：

哇哦，听你这么一说，再对比你刚才展现出来的状态……Larry，说句心里话，我高度怀疑、甚至可以说几乎能百分之百确定——我自己绝对也患有极其严重的睡眠呼吸暂停。

Larry：

噢！那你听我一句劝，你在结束今天的节目后，必须立刻、马上预约医生去进行一次彻底的临床睡眠技术检测（Sleep test）！因为我必须以一个过来人的血泪经验严肃地告诉你：我此时此刻所体验到的实体身体机能状态，可以说是我这一生里从未体验过的绝对巅峰，这真的太震撼了。

我的每日体能训练、我的心肺耐力爆发、我全天的精神专注度、甚至我的宏观血压监控指标，全部迎来了一次水落石出的跨越式良性大改善。

去医院做这个检测极其简单：医生只会让你带回家一个极其轻便的专业指夹或睡眠监测腕带，让你戴着它静静地睡一个晚上。虽然那个小设备在体感上可能会让你觉得有一点点烦人，但它第二天打印出来的底层医疗数据会极其诚实地告诉你：“听着，在昨天晚上短短几个小时的睡眠过程中，你的呼吸在无意识中竟然遭遇了多达几百次的‘微小窒息与骤停干扰’。”

当初我的检测结果一出来，连医生都被吓了一跳，我的数据指标直接当场“爆表（Off the chart）”，全盘进入了最危急的高危区间。医生转过头严肃地对我说：“Lepard 先生，你不需要再犹豫了，你必须立刻一秒不差地在睡觉时全面佩戴 CPAP 呼吸机治疗。”

坦白说，这玩意儿在刚开始上脸的时候确实非常Annoying（恼人和尴尬）。我是说，每天晚上当我把那个硕大的医用硅胶面罩死死扣在自己脸上、背后连着长长的气流管道时，我妻子在一旁看我的眼神，经常让我强烈地觉得在她眼里，我此时此刻看起来简直就像是好莱坞电影《沉默的羔羊》里那个极其变态的杀人魔王汉尼拔（Hannibal Lecter），你懂那种画面感吧？

Adam：

哈哈，天呐，脑补一下那个画面确实有点硬核。

Larry：

哈哈，是的。但只要你强迫自己坚持闭上眼睛，在 CPAP 稳定诚实的正压气流输送下，你会在极短时间内以极其丝滑的姿态沉入最深度的睡眠大梦乡中，你很快就会彻底忘却那个面罩的存在。而当你第二天清晨强力睁开双眼时，你身体里每一个细胞迎来的那种前所未有的饱满与充沛，会让你觉得一切代价都是微不足道的。

所以，Adam，这是一个极其崇高的宏观健康提醒：我们这帮人在市场上每天起早贪黑、殚精竭虑地去倒腾什么资产配置……我们这一系列折腾的底层终极终极目的究竟是为了什么？我们难道纯粹是为了成为那一串冰冷名义数字的奴隶吗？不！我们是为了利用这些诚实货币去为自己和挚爱的家人换取一个更加自由、更加尊严、更加美好的高阶实体生活质量（Better life）啊！

而在这一切财富大厦的背后，只有你那副诚实健康的实体躯壳，才是那个当之无愧的绝对数字1；如果没有了健康，后面的数字再多也毫无意义。

Adam：

精辟！这真的是一记振聋发聩的灵性警钟——“唯有健康，才是真正的绝对财富（Health is wealth）”。

好吧，Larry，不知不觉我们已经共同度过了极其充实、信息量近乎爆炸的整整一个小时。天下没有不散的筵席，我也到了必须依依不舍让你去享受家庭时光的时刻了。今天这绝对是一场足以载入频道史册的殿堂级宏观大对谈。我代表全网数十万听众向你表达最深切的谢意，谢谢你毫无保留地将你的长线底牌、战斗激情与人生智慧在这个舞台上倾囊相授。

在向大家正式道别之前，作为今天的最后一个大核心追问：此时此刻在你的宏观雷达视野里，是否还盘旋着某些正在极其猛烈燃烧、但由于我今天的提问局限而还没来得及让你亮出底牌的核心重大悬念？

Larry：

噢，实话实说，真的没有了。真的没有了。

Larry：

我认为，我认为在刚刚过去的这一个小时里，在你的高超引导下，我们实际上已经全盘、彻底地将目前全球宏观金融版图里所有最核心、最惊心动魄的主线亮点给梳理得水落石出了，Adam。

而且正如我之前多次在公开场合所真诚表达的那样：你和你的 Thoughtful Money 团队在当今这个充斥着浅薄与反智的泛财经媒体圈里，正在实施着一项极其崇高、具有极高知识含金量的启蒙壮举。我日常几乎一秒不落地紧密追踪你制作的每一期节目，我发自内心地极度享受你邀请的每一场对谈。你此时此刻正在以不可阻挡的王者姿态，硬生生崛起并演变成整个北美宏观财经访谈界当之无愧的顶级行业领头羊（Top person in the space），你完全有资格为你和团队亲手创造的这一份社会功绩感到无上的骄傲与自豪，我的朋友。

Adam：

噢，我的老天……Larry，你真的太客气、太慷慨了。你这番重量级的赞美高帽砸下来，我一时间甚至都不知道该如何自处和回应了，这真的让我受宠若惊。非常、非常感谢你多年来对我毫无保留的兄弟般友谊与支持。

那么在节目彻底落下帷幕的前夕，可否请你向全网那些在今天听完你的大主线后彻底被你圈粉、强烈渴望在接下来的日子里紧密追踪你和你的对冲基金实战笔录的普通投资者，清晰地指明一条最权威的官方追踪路径？

Larry：

没问题。如果大家想在日常生活中最敏锐地对齐我的宏观思考，最核心的绝对主阵地就是我的 X（也就是前 Twitter）官方实名认证账户：@LawrenceLepard。虽然正如我刚才所说，我最近在刻意控制刷推的时间，但我大概每隔两周左右，依然会在推特上高频发布和转发一些极具硬核含金量的宏观图表、或者是像今天这样与你进行的顶级深度视频对谈长文。

另外，我和我的天才量化合伙人大卫·弗利（David Foley）共同亲自全权掌舵并运营着一家高度聚焦的专业宏观资产管理公司——EMA（Equity Management Associates，权益资产管理合伙人公司）。

我们 EMA 基金在华尔街的终极实战死命令非常纯粹——我们是一支将所有的真金白银100% 死死绑定在“健全货币大交易（Sound money trade）”这一条世纪大主线上的硬核特种兵部队。我们的全部资金配置只聚焦于实物黄金、实物白银、高财务杠杆的顶级金银矿业公司、以及最纯粹的比特币现货与核心生态代用品。

Larry：

所以，是的。如果大家有闲暇，我由衷地鼓励大家去下载并阅读我们那些免费的季度公开信。而最后，我还是想再次向每一位屏幕前的观众极力推荐我的这一本心血著作——《大印钞周期》（The Big Print）。我今天手里正好带了一本最新的精装物理版本，可以在镜头前向大家展示一下，就是这一本。

在这本书里，我用了大量最接地气的 Layman's language（毫无金融行业黑话的平民化语言），深入浅出地帮你一把扯下华尔街那帮官僚主义技术官僚用来蒙蔽大众的文字烟幕，剥丝抽茧地向你揭露现代法币体系的荒谬本质，以及这个系统是如何通过通胀税在系统性地稀缺和洗劫占人口绝大多数的普通中产阶级的。我不仅在书里帮你诊断了病情，更在书里为你亲手奉上了一整套普通人如何通过配置非国家诚实货币来拯救自身财富命运的终极实战指南。

谢谢大家，这真的已经成了我个人生命里最神圣的财富救赎使命。

Adam：

谢谢你，Larry。你不仅是一位在华尔街冲锋陷阵的宏观百战老兵，更是一位配得上全网起立致敬的健全货币伟大卫士。

在今天节目的最尾声，虽然由于时间限制我们今天没能在这个硬核话题上展开更长篇幅的跨世纪解构，但我必须在麦克风关掉之前补上一个最关键的宏观总结——那就是在我们的Thoughtful Money频道里，每周都在被全网各阶层学者高频、痛心地大声疾呼和探讨的那个残酷社会现状：全人类正在加速陷入一场无药可救、彻底撕裂的“K型经济（K-shaped economy）”绝望大深渊中。

资本流动和法币滥发的冰冷重力，正在将这个社会的阶层强行撕裂成两条截然不同、背道而驰的致命分叉：那一根处于 K 字最上方、高调冲向月球的名义财富景气支柱，是由占人口极少数、常年死死躺在海量核心房产和顶级金融资产堆里的富豪精英与华尔街大鳄构成的，他们在通胀泡沫和美联储源源不断泵出的法币润滑油托举下，资产净值正经历着不可思议的飞天暴涨；而反过来，那一根处于 K 字最下方、一路头也不回地坠向无底大深渊的暗淡支柱，却硬生生压在了占美国、乃至全人类绝对人口绝大多数的底层平民与传统薪资中产阶级的血肉之躯之上。

他们的真实购买力每天都在被旧系统的通胀税以极其隐蔽且残酷的方式无情蚕食，无论他们每天在实体岗位上工作得多么走火入魔、多么极度拼命，他们也根本无法赚够能够跑赢通胀和资产泡沫的微薄法币名义数字。

当然，我们理性地承认，根据宏观社会学里著名的“帕累托法则（Pareto rule / 80-20法则）”，在人类历史上的任何一个文明形态或社会周期里，财富的绝对均衡都是不存在的，一定程度的贫富分化是一条必然会存在的自然重力。但我们今天必须一针见血地揭穿：自1971年以来由我们这帮贪婪的计划者亲手炮制的现代无锚法币滥发体系，正在以全人类历史上从未见过的疯狂效率，将这条自然的财富鸿沟人为地推向一种极度畸形、极度反人类、且随时会引爆全社会系统性大动荡的罪恶极端！

而如果我们要在这个残酷的现实面前，去寻找一条在底层逻辑上最敏锐、见效最快、且在物理和经济学上最公平公正地去消除和抚平这种罪恶分化的终极宏观自救药方——那就是不惜一切代价，彻底剥夺政治权贵和中央银行可以肆无忌惮无中生有印钞稀释全人类劳动成果的特权，强行让全人类的金融基石重回“健全货币”的纯洁大道之上。

Larry：

完全正确！完全赞同！这真的是一件让人痛彻心扉的社会悲剧。我每天在现实生活中，亲眼看着我自己那几位正处于20多岁大好青春、本该对未来充满无限憧憬和斗志的年轻孩子们，在这个畸形的低购买力环境里为了最基础的成家立业而苦苦挣扎；我也每天亲眼看着身边无数个极度善良、极度勤奋的中产朋友在无尽的购买力蚕食中陷入深深的无助与绝望。

这个国家、这个世界有整整一半以上的普通大众，此时此刻正在底层过着极其艰难、极其憋屈和窒息的痛苦生活（Half this country is struggling）。

每一个今天能有闲暇、有智能设备、有哪怕一两个小时的时间能够安安静静坐在屏幕前、一秒不落地看完我们今天这一场宏观连线视频并进行深度思考的人，你们在底层的财富和命运维度上，其实都已经是一群受到了上帝眷顾的幸运儿了。因为在此时此刻残酷的实体世界里，有太多太多的底层大众，他们每天光是为了给孩子凑够明天的面包和房租，就不得不强行把自己的身体绑在两到三份极其机械、极其重体力的底层低薪工作上。他们每天在实体物理世界上已经工作得那么 goddamn hard（该死地拼命和疯狂），以至于他们精疲力竭到大脑根本没有哪怕一丁点的剩余带宽和时间，能够坐下来打开视频去学习一下该如何通过诚实货币来保护和救赎自己。这太让人伤心了，这真的是现代金融体制下最让人感到悲凉的宏观罪恶。

但万幸的是，乌云正在散去，一道全新的破晓曙光正在我们眼前的社区、在我们这一代觉醒的持币人和学者、甚至在国会山越来越多的年轻一代诚实政治代表的联合努力下，轰然划破长空。随着法币债务黑洞在未来几年变得越来越火烧眉毛，这个体系的脓包必然会迎来最彻底的挤破时刻，而到那个时候，全社会重返诚实货币的历史大潮将不可阻挡。

这就是我 Lawrence Lepard 在这个地方剩余的所有生命长河里，唯一会不计代价去践行和效忠的终极长线使命。

 Adam： 谢谢你，Larry。你绝对不是什么无足轻重的“大头兵”，你就是我们这一场健全货币伟大战役中当之无愧的卓越将领！

我也深知，大批观众在全程收听完我们今天这一场波澜壮阔、甚至有些让人热血沸腾的硬核宏观宏观风暴之后，内心在受到极度震撼和启发的同时，往往也会在随后的实体操作上面临一种巨大的本能迷茫，你会转过头焦虑地盘问自己：“好吧，大佬们说的底层大主线我都彻底听懂了，但我此时此刻在实体操作上，究竟该如何第一步去调整我的个人家庭资产配置？我该去哪里寻找合规安全的实物金银通道？我又该如何配置我的加密持仓和防线，才不至于在下一场‘大印钞’轰然降临前夕被财富洗劫？”

如果你目前在自己的财富生命周期里，还没有一位在底层宏观视野上能够与 Larry 的“健全货币大主线”完全同频共振、懂得利用非国家硬资产去帮你进行全长线风控的顶级专业理财顾问（Financial Advisor）来为你保驾护航——那么我由衷地建议你，不妨去和我们 Thoughtful Money 频道常年深度合作、并全权进行官方背书认可的那几家全美顶级宏观精品独立理财投行进行一次深度连线。

这些资深的咨询合伙人团队——正如大家在节目里每周都能看到他们与我并肩出镜、深度复盘盘面的那一批华尔街风控老手一样。顺便提一句，Larry 在今天跟录制视频的前一分钟，才刚刚与我们 Thoughtful Money 官方认证的 New Harbor 金融咨询专家团队完成了一场极其绝密的、关于华尔街机构间底层大宗商品流动性的深度业务碰头会，对吧？

Larry：

噢，是的！那帮家伙在业务和风控纯度上简直太棒了。我对 New Harbor 团队的专业素养和宏观眼界给出了最绝对的信任和背书，他们真的极度优秀。

Adam：

哈哈，能得到 Larry 如此硬核的背书，大家就完全可以对他们的专业纯度放一百个心了。所以，如果屏幕前的各位想要免费预约一次一对一的定向宏观财富体检，只需要在结束视频后，花几秒钟登录我们的官方快速预约门户：thoughtfulmoney.com。

只需要在网页上填写一张极其精简的基础信息表，我们后台的专家合伙人团队就会在第一时间主动与你取得联系。我在这里向全网做出最严正的承诺——这一场首次长线资产配置连线和咨询，是全盘彻底免费（Totally free）且在法律上不带有任何强制性签约条约绑定的（No commitments involved）。这纯粹是我们频道联合华尔街这帮有良知的诚实专业金融家，为全球所有渴望在未来的“大印钞海啸”中护住家庭财富根基的理财投资者，所共同亲手撑起的一把社会公益性伞。

好的，Larry，再次由衷地感谢你今天的重磅莅临。祝你和家人享受一个美妙的周末。

Larry： 谢谢你，Adam，能来参加你的节目是我的无上荣幸。大家再见！

 Adam： 好的，屏幕前的各位观众，我们下期节目再见！谢谢大家的收看！